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华西证券股份有限公司寇星近期对新乳业进行研究并发布了研究报告《Q2扣非归母超预期，五年规划稳健实现中》，本报告对新乳业给出买入评级，当前股价为14.82元。

新乳业(002946)　　事件概述　　23H1 公司实现营业收入 52.98 亿元，同比+10.8%；归母净利润 2.37 亿元，同比+25.1%；扣非归母净利润 2.30 亿元，同比+60.8%。 23Q2 公司实现营业收入 27.77 亿元，同比+12.7%；归母净利润 1.76 亿元，同比+20.5%；扣非归母净利润 1.55 亿元，同比+43.2%。 23Q2 收入符合市场预期上限，扣非归母净利超过市场预期。　　分析判断:　　23Q2 收入增速达市场预期上限　　分产品看， 23H1 液体乳/奶粉收入分别 48.2/0.4 亿元，分别同比+12.3%/17.7%，我们判断 23Q2 主营业务收入有望达到中低双位数增长，仍然高于行业，鲜奶同比增长 10+%。 23H1 液体乳量价分别同比+11.3%/+0.9%，并且 23H1 华东地区同比+21.4%，增速领先， 唯品同比增长 30+%引领华东地区规模增长， 我们认为公司持续践行产品结构提升目标，鲜奶收入占比有望进一步提升。　　分渠道来看， 23H1 直销/经销渠道收入分别 27.2/21.4 亿元，分别同比+34.4%/-7.1%；其中电商渠道收入4.2 亿元， 同比+35.7%。 DTC 业务同比增长 20%， 订户业务依托“鲜活 go” 优化配送服务， 提升运营效率和用户体验， 23H1“鲜活 go”商城 GMV 达 1.1 亿元，全域数字化用户达 1600 万， DTC 为公司战略角度第一增长引擎。　　产品结构+成本下行贡献业绩高速增长　　23Q2 毛利率 28.8%， 同比+2.6pct，我们预计生鲜乳价格仍在低位+产品、品类和渠道等结构优化（主营业务中毛利率较高的鲜奶和低温产品增速相对较高，唯品毛利率同比增长 3+pct）共同贡献毛利率增长。 23H1 子公司川乳/雪兰/寰美/琴牌收入分别同比+0.6%/+9.5%/+3.4%/+16.6%/+21.3%，净利率分别同比+3.3/+0.2/+1.1/+0.3pct， 子公司收入业绩均表现优异。　　23Q2 销售/管理费用率分别 15.8%/4.3%，分别同比+1.7/-0.9pct，销售费用率提升主因广告及营销费用增加（23H1 同比+31.0%），管理费用率下降主因人工成本优化（23H1 同比-16.4%） +收入提升规模效应。 23Q2 净利率 6.6%， 同比+0.6pct，剔除牛只淘汰及长期资产处置亏损等非经常性损益后，扣非归母净利率 5.6%， 同比+1.2pct。　　五年规划稳健实现中，持续践行鲜战略　　Q2 收入符合市场预期上限，扣非归母净利超过市场预期增长。 我们判断鲜奶增速快于整体，唯品继续维持高增，毛利率红利和产品结构提升持续支撑结构，一年内推出新品占收入比保持 10%左右。 公司战略聚焦+新品推动+鲜奶大单品区域扩张+品牌营销侧重共同贡献鲜奶业务中长期稳定增长驱动力。我们预计全年收入维持双位数增长，利润率提升有望符合预期。继续看好公司五年战略规划下， 未来年化双位数预期和利润率提升确定性。　　投资建议　　根据中报调整盈利预测， 23-25 年营业收入由 118.9/139.5/162.8 亿元下调至 115.3/131.9/151.0 亿元；归母净利润由 4.8/6.4/8.2 亿元调整至 4.8/6.0/7.5 亿元； EPS 由 0.56/0.74/0.94 元调整至 0.55/0.70/0.87亿元， 2023 年 8 月 29 日收盘价 14.45 元对应估值分别 26/21/17 倍， 维持“买入”评级。　　风险提示　　宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题； 旺季需求不及预期； 行业内竞争加剧等

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，开源证券张宇光研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达82.67%，其预测2023年度归属净利润为盈利5.15亿，根据现价换算的预测PE为24.31。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级8家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为17.65。

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〖 证星研报解读 〗

本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

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